O aumento da dívida pública e a expansão do financiamento fora do sistema bancário podem reduzir a margem do Banco Central Europeu (BCE) para definir a política monetária, afirmou nesta quinta-feira Isabel Schnabel, integrante do conselho da instituição. O alerta ocorre enquanto o banco central eleva os juros para conter a inflação e diante da preocupação de que o encarecimento da dívida pressione orçamentos públicos, sobretudo o da França. Para Schnabel, mudanças no mercado de crédito também podem acelerar a transmissão dos juros e ampliar a volatilidade financeira.
Dívida e limites à política monetária
Segundo Schnabel, a dívida pública cresceu exponencialmente desde o início do século. Ao mesmo tempo, uma parcela significativa da nova dívida passou para as mãos de instituições não bancárias, entre elas fundos de hedge. Esses investidores podem operar com alto nível de alavancagem, isto é, usar recursos emprestados para ampliar suas posições no mercado.
Esse cenário pode complicar a atuação do BCE. A instituição está aumentando as taxas de juros para combater a inflação excessiva, mas o custo maior para refinanciar dívidas pode tornar alguns orçamentos públicos insustentáveis. A França foi apontada na declaração como especialmente vulnerável. O receio, segundo o alerta, é que a preocupação com a estabilidade financeira limite a capacidade do banco central de escolher a política monetária considerada adequada.
A tensão envolve dois objetivos que podem entrar em conflito em momentos de turbulência. De um lado, o BCE ajusta os juros para enfrentar a inflação. De outro, aumentos nos custos de financiamento podem pressionar governos e investidores endividados. Schnabel não afirmou que o banco central deixará de elevar ou reduzir as taxas por causa desse risco, mas advertiu que as condições do mercado de dívida podem restringir suas decisões.
Transmissão mais rápida e risco de liquidez
A participação maior de instituições não bancárias também altera a forma como as decisões do BCE chegam aos mercados, de acordo com Schnabel. As mudanças nas taxas de juros são transmitidas mais rapidamente, o que pode aumentar a volatilidade. Em um ambiente mais instável, investidores alavancados podem ser pressionados a vender títulos quando o valor das garantias que sustentam suas operações cai e as exigências de margem aumentam.
Garantias são ativos oferecidos para respaldar operações financeiras. Já as exigências de margem correspondem aos recursos adicionais que investidores podem ter de disponibilizar quando o risco ou as perdas de uma posição aumentam. Se os preços dos títulos recuam, esses participantes podem precisar levantar dinheiro rapidamente. Uma forma de fazê-lo é vender ativos, o que pode intensificar a queda dos preços e ampliar as pressões sobre outros investidores.
O alerta de Schnabel descreve uma possível sequência de tensão: a alta dos juros altera os preços dos títulos; a desvalorização reduz o valor das garantias; e investidores alavancados podem precisar se desfazer de ativos. Esse processo pode elevar a volatilidade e criar dificuldades de liquidez, quando participantes enfrentam problemas para obter recursos ou negociar ativos sem provocar novas oscilações.
Intervenções podem afetar o mandato
Em discurso em Frankfurt, Schnabel disse que, para restabelecer a transmissão da política monetária, bancos centrais podem acabar tendo de estabilizar os mercados. O objetivo seria evitar que uma crise de liquidez se transforme em uma crise de crédito de grande escala, segundo ela. A fala aponta para um dilema: medidas de estabilização poderiam ser necessárias para conter um problema financeiro, mas também poderiam interferir na atuação monetária.
“Para restaurar a transmissão, os bancos centrais podem então ser forçados a estabilizar os mercados para impedir que uma crise de liquidez se transforme em uma crise de crédito em grande escala”, disse Schnabel. “Tais intervenções podem interferir no mandato do banco central e ameaçar a primazia monetária.”
A preocupação central é que a expansão do crédito fora dos bancos e o maior endividamento público tornem mais rápida a propagação dos efeitos dos juros. Se a instabilidade levar o BCE a intervir para proteger o funcionamento dos mercados, a instituição poderá enfrentar um conflito entre conter uma crise financeira e preservar a primazia da política monetária. Schnabel apresentou esse risco como consequência potencial da transformação na estrutura do mercado de dívida.